Risiko gagal bayar yang berlebihan menciptakan peluang untuk obligasi pasar berkembang

Robert Simpson, Manajer Portofolio Senior, Manajemen Aset Pictet.

Obligasi pasar negara berkembang telah dipengaruhi oleh inflasi, risiko suku bunga, dolar yang lebih kuat, dan ketegangan geopolitik. Tapi kekhawatiran tentang default dibesar-besarkan.

Jarang sekali investor obligasi pasar berkembang menghadapi lingkungan ekonomi dan geopolitik yang lebih kompleks. Namun dengan banyaknya investor yang menghindari kelas aset karena kompleksitas ini, peluang menarik juga muncul. Hal ini terutama terlihat dalam cara pasar menilai risiko pasar berkembang – risiko gagal bayar obligasi pasar berkembang dihargai pada tingkat yang tidak hanya menarik secara historis, tetapi juga terkait dengan kelas aset lainnya, terutama obligasi korporasi dengan imbal hasil tinggi.

risiko penilaian ulang

Bagian penting dari penetapan harga risiko ini berkaitan dengan tingkat ketidakpastian yang tinggi tentang kemungkinan perkembangan suku bunga global. Obligasi pemerintah di pasar negara berkembang terlihat sangat rentan terhadap lingkungan suku bunga ini, mengingat potensi evolusi dalam biaya pinjaman dan potensi dampak pada kondisi likuiditas global, seperti apa yang terjadi pada arus masuk modal atau bagaimana dolar yang kuat membuatnya sulit untuk dilepaskan. .

Besarnya revaluasi Treasuries AS tentu saja telah menyebabkan volatilitas yang signifikan pada obligasi pasar negara berkembang – imbal hasil Treasury AS 10-tahun telah meningkat 148 basis poin menjadi 3,03 persen selama 12 bulan terakhir. Pada saat yang sama, jatuhnya harga komoditas – terutama harga makanan dan energi, yang merupakan bagian terbesar dari keranjang konsumen di negara-negara ini – semakin memperumit masalah. Beberapa negara berkembang adalah produsen komoditas utama dan karenanya diuntungkan dari harga yang lebih tinggi, sementara yang lain sedang berjuang.

memendekkan
Tingkat kegagalan kumulatif 5 tahun untuk penerbit 1983-2021, %

Sumber: Layanan Investor Moody, Manajemen Aset Pictet. Data per 31.12.2021.

Namun, investor tidak selalu memperhitungkan keadaan masing-masing negara saat mereka menanggapi goncangan inflasi global dan krisis geopolitik. Karena diversifikasi yang sangat luas dalam kelas aset, ini pada gilirannya telah menciptakan peluang bagi mereka yang mampu melakukan analisis makroekonomi secara rinci.

Akibatnya, obligasi negara berkembang dijual secara besar-besaran – indeks obligasi pemerintah di pasar negara berkembang turun sekitar 18 persen sejak awal tahun, sedangkan indeks obligasi domestik turun 14 persen. Hal ini telah diterjemahkan ke dalam penetapan harga risiko default yang berlebihan di pasar, yang sekarang mendekati level tertinggi sejak krisis keuangan global 2008. Investor harus menyadari hal ini: ekspektasi default yang lebih tinggi biasanya berjalan seiring dengan pengembalian yang lebih tinggi. Secara historis, ekspektasi default saat ini di bawah 20 persen telah dikaitkan dengan pengembalian sekitar 10 hingga 15 persen pada tahun berikutnya.

Negara-negara yang diklasifikasikan sebagai negara-negara berpenghasilan tinggi telah menderita beberapa kerugian terbesar – dan spread di negara-negara berkembang dengan peringkat investasi tetap relatif rendah. Tetapi pada saat yang sama, jumlah negara yang dianggap berpenghasilan tinggi meningkat seiring dengan kerugian pasar. Pada akhir April, hampir 22 persen pasar negara berkembang diperdagangkan pada spread tertekan lebih dari 1.000 basis poin di atas Treasuries AS — tingkat yang menunjukkan risiko default. Ini adalah persentase tertinggi sejak krisis keuangan global, dibandingkan, misalnya, hanya 4 persen negara pada pertengahan 2019.

Diferensiasi menciptakan peluang

Bagi investor yang berinvestasi dalam pendapatan tetap, perbedaan yang lebar dan berkembang antara peringkat investasi dan obligasi dengan imbal hasil tinggi di pasar negara berkembang menghadirkan beberapa peluang menarik. Bandingkan obligasi pasar berkembang dengan obligasi korporasi dengan imbal hasil tinggi. Obligasi dolar pasar negara berkembang diperdagangkan dengan margin yang lebih tinggi daripada obligasi korporasi AS dengan peringkat yang sama.

Kesenjangan ini sangat lebar untuk ujung bawah peringkat imbal hasil tinggi, yaitu sekitar 250 basis poin untuk kredit peringkat B. Ini terlepas dari kenyataan bahwa obligasi pemerintah yang sedang berkembang memiliki tingkat default yang jauh lebih rendah daripada obligasi korporasi. Dalam kategori peringkat B yang sama, rata-rata tingkat default lima tahun untuk obligasi pemerintah di pasar negara berkembang adalah 12,7 persen antara tahun 1983 dan 2021, dibandingkan dengan tingkat hipotetis 20,2 persen untuk perusahaan global. Sementara itu, tingkat pemulihan obligasi pemerintah di pasar negara berkembang — persentase default utang yang telah pulih dari investor — rata-rata sekitar 52 persen yang relatif sehat sejak tahun 1998. Sebaliknya, tingkat default perusahaan telah menurun. Pembayaran lebih telah meningkat secara signifikan selama pandemi. mencapai 45 sen, menurut Moody’s.

Menyebarkan ketakutan
Persentase negara-negara EMBI yang berdagang dengan spread 1.000 basis poin atau lebih tinggi dalam ekuivalen Treasury AS

Sumber: Riset Indeks JP Morgan, Manajemen Aset Bloomberg Pictet. Data dari 31.05.2004 hingga 29.04.2022.

Pertanyaan utama yang ditanyakan investor adalah bagaimana kondisi sekarang bisa berbeda dari masa lalu untuk membenarkan penetapan harga yang berlebihan di pasar. Salah satu area yang menjadi perhatian adalah tingkat utang di pasar negara berkembang jauh lebih tinggi daripada sebelum pandemi dan pada titik yang sama dalam siklus moneter global sebelumnya. Atas dasar ini saja, kenaikan suku bunga akan menjadi faktor risiko utama untuk obligasi pasar berkembang. Tetapi itu juga akan mengabaikan sejauh mana negara-negara berkembang mampu menerbitkan obligasi dengan imbal hasil rendah secara historis dalam beberapa tahun terakhir, dan terutama pada tahun 2020 ketika pandemi menyebabkan suku bunga global runtuh dengan cara yang belum pernah terjadi sebelumnya. Akibatnya, obligasi ini diselesaikan dengan biaya yang sangat rendah dan biaya ini diperkirakan akan menurun sebagai persentase dari PDB di tahun-tahun mendatang. Hal ini, pada gilirannya, membuat sebagian besar obligasi pemerintah di pasar negara berkembang kecil kemungkinannya akan gagal bayar. Sebaliknya, risiko gagal bayar terkonsentrasi pada kredit yang lebih kecil dan lebih lemah dengan kebutuhan pembiayaan jangka pendek yang bergantung pada impor pangan dan energi.

Ketika negara-negara berkembang menghadapi tantangan di dunia dengan imbal hasil AS yang melonjak, sejarah menunjukkan bahwa obligasi pasar negara berkembang berkinerja buruk sebelum siklus pengetatan AS. Begitu siklus dimulai – seperti sekarang – obligasi pasar berkembang semakin menjadi miliknya. Pada titik ini, dolar biasanya berhenti naik, mengurangi beberapa tekanan dari negara berkembang. Ahli strategi kami berpendapat bahwa mata uang AS dinilai terlalu tinggi dan dolar berisiko terdepresiasi lebih dari 10 persen selama lima tahun ke depan.

Dinamika ini, bersama dengan premi berisiko tinggi, sebagaimana dibuktikan oleh tingkat kemungkinan gagal bayar yang lebih tinggi dibandingkan dengan pengalaman historis, menunjukkan bahwa pasar obligasi negara berkembang telah mengalami kerugian terburuk dan spread tidak boleh melebar lagi. Ketika normalisasi moneter menjadi lebih percaya diri, volatilitas suku bunga akan mereda, memungkinkan spread menyempit lagi.

pemulihan ekonomi

Pada saat yang sama, ekonomi negara-negara berkembang mulai pulih. Dengan pengecualian China dan negara-negara berkembang di Eropa, tingkat pertumbuhan untuk lima tahun ke depan diperkirakan akan sama dengan lima tahun sebelum epidemi. Berdasarkan wilayah, Amerika Latin, Afrika, negara-negara Teluk Pantai dan Timur Tengah akan tumbuh lebih cepat dalam lima tahun ke depan daripada sebelum pandemi.

Di berbagai wilayah, Mozambik, Pantai Gading, India, Indonesia, Vietnam, Uzbekistan, Georgia, Panama, Republik Dominika, dan Kolombia diharapkan memberikan kinerja terkuat, dengan tingkat pertumbuhan berkisar antara 3,9% dan 7,2% per tahun. Ini jauh lebih baik daripada apa yang diharapkan negara untuk mengungguli negara maju, dan Amerika Serikat sebesar 2,2%, membalikkan tren segera setelah pecahnya epidemi. ini penting. Sementara pasar maju diperkirakan akan berjuang untuk tumbuh, kekuatan negara berkembang harus menarik arus masuk modal, mendorong pasar obligasi domestik.